2012年業(yè)績下滑88%，2013年1季度虧損3.8-4.1億，基本符合預期。2012年公司實現(xiàn)營業(yè)收入146億元，同比下降7%，實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤1.8億元，同比下降88%，折合EPS0.13元，與公司業(yè)績快報一致。其中，4季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入35億元，同比下降4.9%，環(huán)比下降25.5%，實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤虧損0.6億元，折合EPS-0.05元。4季度公司主營業(yè)務毛利率為22%，同比回落3.5%，環(huán)比回落1%。2013年1季度，公司預計實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤虧損3.8-4.1億元，與我們預計的虧損3.9億元基本一致，折合EPS約-0.29元。

華北地區(qū)盈利大幅下滑及費用大幅增加致業(yè)績回落。2012年公司水泥熟料銷量為6993萬噸，銷量同比減少3%，即200萬噸。價格方面，2012年，華北地區(qū)新增產能2800萬噸，增速達16%，市場競爭進一步加劇，導致區(qū)域價格快速回落，華北地區(qū)高標水泥價格平均回落62元/噸，公司在華北地區(qū)的收入同比回落18%，毛利率同比下滑9%。而陜西地區(qū)在企業(yè)協(xié)同下，盈利情況較有所好轉，西安高標水泥價格平均上漲36元/噸，公司在陜西地區(qū)收入同比增長68%，毛利率同比上升18.6%。預計2012年公司噸毛利為55元，同比下降21元。

受貸款利息費用化及貸款總額增加的影響，公司財務費用大幅增長36%，導致公司噸費用達59元，同比增長11元。

華北地區(qū)新增產能大幅減少，盈利有望逐步改善，陜西地區(qū)有望保持協(xié)同。

2013年1季度，受天氣寒冷及下游資金短缺影響，華北地區(qū)需求啟動較晚，導致公司1季度繼續(xù)虧損。從全年來看，2013年華北地區(qū)預計新增熟料產能為1800萬噸，較2012年減少1000萬噸，區(qū)域供需關系有望逐步改善。1季度，華北地區(qū)水泥價格穩(wěn)中有升，其中京津冀高標水泥價格較12年4季度末上升30-70元/噸至330-390元/噸。陜西地區(qū)2013年預計新增熟料產能為650萬噸，較2012年增加100萬噸，由于該區(qū)域集中度較高，預計2013年龍頭企業(yè)仍有望繼續(xù)協(xié)同，維持區(qū)域價格穩(wěn)定。

踐行底部收購戰(zhàn)略，維持“增持”平均。公司“十二五”目標產能1.5億噸，公司目前水泥產能已達1.1億噸，后期將繼續(xù)在價格底部進行區(qū)域整合，提升市場控制力。2013年公司所在的華北地區(qū)盈利有望逐步改善，我們維持13-15年EPS為0.42/0.65/0.88元，維持“增持”評級。